| 成一虫：门户秋收-搜狐第三财季报告分析 |
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2002-10-22 16:17
转自：
搜狐IT
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摘要：搜狐实现季度全面盈利并不令人意外，但足以让人重新审视门户网站的商业意义。
正文：
最近各家主要网站利好不断，继雅虎、eBay等之后，搜狐在2002年10月22日上午，正式公布了截止到2002年9月30日的第三季度财务报告，宣布成功实现全面盈利。这张财报颇有些亮点，如多元化均衡收入结构的形成、总收入同比增长111%、毛利率创新高达到55%、实现正式会计准则下的盈利112,000美元等。
门户仍是基石
笔者不想拘泥于这张报表本身来进行简单的、财务方面的数据分析。笔者最想告诉读者的是，现在，我们可以重新审视门户网站的商业意义了。——尽管现在搜狐可能出于形象宣传的考虑（门户太美国化了，容易让人联想到烧钱，容易让人忽视网站也是企业），可能不想再自称为“门户网站”了。笔者认为，搜狐可能不仅仅是家门户网站，但它构筑整个商业活动的平台显然还是门户。因为搜狐的主要收入来源是在线网络广告、在线收费信息及通讯服务、网络零售等。这些业务均要求搜狐拥有巨大的浏览量与注册用户数，要求它为普通消费者客户提供便捷的直接“接触”服务。
目前搜狐非常重视对企业客户的服务，靠它们获取一些广告、非广告类的收入。可毫无疑问，企业投放网络广告看中的正是搜狐所拥有的巨大的浏览量与注册用户数。在线收费信息及通讯服务、网络零售就更不用说了。它们的收入直接来自于普通消费者。在这个意义上，我认为张朝阳说的很对。他在今年7月份说：“我们的核心资产是我们5000多万注册用户及他们对搜狐品牌的信任。”——门户显然是基石。
竞争优势建立
做为商人，做生意、做企业时需要考量些什么？大家首先想到的是盈利能力。我认为应该再加上两个字，改为“持续盈利能力”。企业能盈利并不奇怪，难的是能够持续盈利，拥有较强的竞争优势，能应对环境变化，能创造正的现金流，最好还能够“不战而屈人之兵”将潜在的竞争对手阻挡在商业模式的门槛之外。今天我们看到搜狐盈利了，很不容易，却仍然不敢确定它是否可以在以后的几个年度持续盈利，毕竟企业经营的变数甚多。但是，对于门户网站而言，笔者认为，它们已经到了收获的季节，实现盈利是水到渠成的事。下面，让我们结合搜狐过去几年间的财报，来回忆门户网站历史。
2000年7月12日搜狐在美国纳斯达克交易系统上市，发行规模为460万股，共筹集资金5980万美元。（截止2002年9月30日，搜狐的现金及可变现债券余额为4310万美元，两年多来只减少了1670万美元，“烧钱”是很谨慎的。）它在2000年净亏损额为1470万美元，2001年为1270万美元，2002年上半年亏损307万美元，本季度盈利。两年半来亏损总计3047万美元，假使再算上2000年以前的亏损，估计总数约在3500万美元左右（约3亿元）。这笔巨额亏损究竟值不值？笔者认为，尽管在网络热潮时各公司均有一些非理性的行为，导致一些不必要的开支，但总体而言，亏损还是物有所值的。它用亏损树立了品牌，确立中国第一流门户网站的地位，聚拢了数以千万计的用户资源；并将潜在的竞争对手吓退了，建立了高耸的竞争门槛。——后来者无法再通过NASDAQ上市融得巨资，然后烧钱竞争，进而挤入门户网站第一梯队。
最早产生门户网站想法的商人其实是聪明的，因而产生一些狂热幻想也是可以理解的。因为门户网站是网络时代的“门户”，拥有最大的与消费者进行交互、接触、营销的机会。网络泡沫的产生是因为人们的期望太高且来得太快，争得太凶，而基于网络平台的一些应用（如短信，如收费信箱，如在线零售）尚不成熟。为了抢到有利地位，为了杀退竞争者，为了培养网民，网站只好大量让利，不收费。当然，当时人们对网络广告的期待较大，有些过于乐观了，助长了不收费的风气。目下，尘埃落定，门户网站的商业模式成熟了，网络环境越来越好，网站用户正在源源不断地转化为消费客户，各种网络商业应用服务层出不穷。通过“流血（亏损）”竞争后存活下来的搜狐开始享受高毛利率及高收入增长，开始实现净盈利了。但你只能在一边看着，你无法再建立个门户上市融资了。搜狐就是这样建立了自己的竞争优势。门户网站也就是这样曲折地证明了自己存在的价值。（两年前，我国有许多网站都说要做门户，那时候门户不值钱。为什么？假设深圳与香港之间有四五百个大小相差不多的口岸，那罗湖口岸还值钱么？连锁超市只有做大才值钱，洋超市目前在华较少盈利，原因之一就是超市数目还太少。）
谨慎展望未来
用大约3亿元的代价获得竞争优势，进入一个成长较快、竞争门槛较高的细分行业，是否肯定是一笔划算的投资？过去三年没有投资回收，未来几年内可以收回投资，内部收益率可以达到多少？一个季度112,000美元的净盈利显然是不够的。所以要全面判断搜狐得失，目前条件不太充分，还得看未来企业的盈利情况。而企业的盈利情况，在不考虑企业自身经营管理能力的情况下，主要看所处细分行业的发展前景。
笔者认为，在中国经济持续增长、网络应用日新月异的前提下，在缺少极具威胁性的、新增的竞争对手的情况下，搜狐的在线网络广告、在线收费信息及通讯服务、网络零售等主要业务有望保持稳定增长的势头，它们均具备增长潜力及相对竞争优势。搜狐所处细分行业（门户网站）的发展前景较为乐观。
在假定搜狐能有效控制开支的前提下（搜狐2002年第三季度的营运费用为430万美元，与去年同期持平；2002年第二季度营运费用为比去年同期下降10％），假设毛利率不变，在55%左右，盈利的增加要看收入的增长情况。我们来做个比较：
* 第三季度网络广告收入同比增长52％，比上一季度增长了9％；第二季度广告收入比去年同期增长51％，比上季度增加34%；第一季度广告收入与上季度持平。————显然，扣除第二季度世界杯的影响，广告收入的季度增幅并不大，与去年同期相比的增幅变动也不大。但不管怎么说，年度增幅是很可观，如果能按照目前的季度增长速度，明年广告收入还可能会有两位数的增长。
*第三季度广告之外的收入比上一季度增长了36％；第二季度非广告营收比上季度增加37%；第一季度非广告营收较上季度增长26%。————显然，搜狐非广告收入这一块增速喜人，季度间的加速度提升不明显，但增长幅度比较大。
* 第三季度总收入同比增长111％，比上一季度增长22%出头；第二季度总收入比去年同期增长113%，比上一季度增长35％；第一季度营收较之去年同期增长了80%，较之上一季度增长了10%；———不考虑第二季度世界杯影响的话，搜狐各季度间的总收入增长速度还是有所加快，势头良好。
由此可知，假设现有趋势不变，按季度增长9%算，明年第三季度搜狐的广告收入约为522万美元；非广告收入按季度增20%计算也可达到788万美元，假设营运费用仍为430万美元，毛利率为55%，不考虑税金及一些特殊的财务因素，季度盈利可能可以达到300万美元左右，全年乘以四，则可达1200万美元。在这样的假设前提下，搜狐过去两年半来亏损的3047万美元，只需要不到三年即可赚回。如果从1999到2005年底方回收全部投资（假设搜狐总的静态投资为3千万美元），则回收期粗粗一算为7年。如果竞争格局及行业态势不变，以3千万美元投资实现全年利润1000多万美元，投资收益率是非常可观的，达到33%以上。真有这么一天，门户网站便有如能下金蛋的鹅。——当然，这些假设的前提是季度收入增幅保持现有的趋势。如果将非广告收入的季度增幅减少到9%，则明年第三季度的盈利就减少到150万美元左右，年度投资收益率减少到20%，回收期得增加到9年左右。
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